一、行情快报

周五，我所上市品种沪锌,不锈钢,燃料油,沥青,纸浆和沪铝下跌，其余品种均上涨。总成交量1151.44万手，成交金额9142.17亿元，持仓量1324.81万手。 期铜 上海期铜价格小幅上涨。主力12月合约，以47390元/吨收盘，上涨80元,涨幅为0.17%。当日15：00伦敦三月铜报价5883.00美元/吨，上海与伦敦的内外比值为8.06，高于上一交易日8.05，上海期铜涨幅大于伦敦市场。 期铝 上海期铝价格小幅下跌。主力12月合约，以13805元/吨收盘，下跌10元,跌幅为0.07%。当日15：00伦敦三月铝报价1722.00美元/吨，上海与伦敦的内外比值为8.02，高于上一交易日7.99，上海期铝跌幅小于伦敦市场。 期锌 上海期锌价格小幅下跌。主力12月合约，以18675元/吨收盘，下跌180元,跌幅为0.95%。当日15：00伦敦三月锌报价2503.50美元/吨，上海与伦敦的内外比值为7.46，低于上一交易日7.57，上海期锌跌幅大于伦敦市场。 期铅 上海期铅价格小幅上涨。主力12月合约，以16750元/吨收盘，上涨90元,涨幅为0.54%。当日15：00伦敦三月铅报价2225.00美元/吨，上海与伦敦的内外比值为7.53，高于上一交易日7.48，上海期铅涨幅大于伦敦市场。 螺纹钢 上海螺纹钢价格上涨。主力1月合约，以3344元/吨收盘，上涨40元,涨幅为1.21%。

【股市行情】10月25日消息，早盘两市弱势整理后，开始震荡走强。盘面上，白酒概念股开盘活跃，猪肉概念、养殖业板块再度拉升走强，数字货币板块盘中拉升，创投板块持续拉升，物流、乳业等板块异动拉升，证券、造纸板块快速拉升。午后，三大股指震荡走高，创指涨逾1%。盘面上，猪肉股表现强势，创投板块拉升走强，港口、中药、海南板块异动拉升。总体上，个股涨多跌少，市场氛围开始好转，多头开始活跃。截至收盘，沪指报2954.93点，涨0.48%；深成指报9660.44点，涨1.1%；创指报1675.34点，涨1.3%。

二、国内焦点

利多因素纷至沓来 黄金两周来首次突破1500大关

受到欧洲央行行长德拉吉讲话和美国经济数据疲软的刺激，黄金强势上涨，两周起来首次突破1500美元关口。

现货黄金在周四美盘最高上探至1503.81美元，日内收涨超10美元。

白银也大幅反弹，收涨近2%，不过仍未突破18美元关口。

欧洲央行行长德拉吉在周四表示，需要长时间维持高度宽松的政策立场。

“欧洲央行准备根据需要调整所有工具。经济仍有下行风险。整体通胀有可能进一步下行。潜在通胀将在中期内抬头。疲弱的经济势头在缓慢的传导至通胀。劳动力成本压力在加强。”

欧洲央行对负利率的评估看法是“非常积极的”，而利率下降对黄金而言是个好消息。

美国经济数据疲软也是黄金走高的一大助力。隔夜美国公布的数据偏弱，尤其是耐用品订单出现负增长，加剧市场对经济增长担忧。数据显示，美国9月耐用品订单月率初值为-1.1%，低于前值0.2%和预期-0.8%。

脱欧方面，欧盟领导人似乎准备再次同意英国推迟脱欧，但形势仍不明朗，英国可能会在这段时期结束前再次举行大选。

市场预计美联储将在10月31日制定政策时下调利率前景，也在为黄金提供支持。

后市展望

1.澳新银行(anz)表示，在跌至每盎司1400美元后，金价可能最终在短短6个月内被推高至1700美元。

2.oanda分析师jeffrey halley表示，总体而言，黄金市场在中期震荡区域的底部盘整，因此接下去的走势很可能是下跌。halley指出，期金市场积蓄了大量多头持仓，一旦金价跌破1460美元/盎司水平，那么很多投资者都会选择获利了结离场。

3.geojit financial services机构大宗商品研究部门负责人hareesh v指出，“即便英国脱欧顺利进行，也有足够多的地缘不确定性令黄金在未来2-3年维持支撑。”

周五重点关注

22:00 美国10月密歇根大学消费者信心指数终值

次日01:00 美国至10月25日当周石油钻井总数

铝价重回下行通道

下游消费市场8月的环比回暖让市场对传统“金九”消费给予期待，8月供应端接连的突发事故导致9月产出缩减，强化了现货快速去库的预期。但是，9月公布的去库表现严重低于预期，铝价遭遇抛压，价格持续下跌，主力合约价格最低探至13600元/吨。国庆后一周的现货去库表现良好，市场开始重新评估环保压制的消费回归的可能性，目前，尚难证伪的消费回归是导致铝价短期反弹的主要因素。我们认为短期的反弹修整，难以改变铝价中期弱势的格局，主要逻辑在于宏观经济增长乏力的背景下，消费和成本边际的走弱将推动铝价重回下行通道中。

经济增长放缓，但通胀格局掣肘货币政策

国家统计局公布的数据显示，前三季度国内生产总值累计同比增长 6.2%，分季度看，一季度同比增长 6.4%，二季度同比增长 6.2%，三季度同比增长 6.0%。分产业看，第一产业增长 2.9%，第二产业增长 5.6%，第三产业增长 7.0%。经济结构的调整正在稳步推进，但是也需注意到，当前全球经济形势依然复杂，外需的不确定性对经济下行的压力较大，稳增长政策虽然正在起效，但并不足以完全对冲经济不确定性带来的下行压力，令整体经济数据仍然表现为承压的态势。另外，9月cpi同比上涨3%，ppi下降0.8%，cpi和ppi明显劈叉经常是滞涨的前兆，令央行的宽松政策受到掣肘。经济增长放缓，通胀水平又掣肘货币政策，对工业品价格的整体表现是不利的。

供应恢复路径曲折，但不改增长的预期

电解铝行业利润7月转正以来，8—9月持续在1000元/吨左右，相对高企的利润和持续的时间驱动受影响的产能加速复产和新增产能的释放。7月，贵州登高12.5万吨通电，山西华润7.5万吨投产；8月，内蒙古蒙泰25万吨在通电。但其他项目投产过程曲折，东方希望固阳电解铝厂原25万吨运行产能发生突发事故停产，也影响到9月下旬新增的25万吨产能的投产进度；广西百矿产能在股东完成注资后投产；云铝两个新增项目估计到明年才会有产能释放；云南地区其亚、神火项目赶工，产能释放数量有限；但四川中孚项目预计在10月底开始通电；东方希望固阳项目预计在11月回归。尽管整体供应增速上的表现低于预期，但供应环比恢复的确定性大，这对偏弱的消费市场而言并不乐观。

消费和成本边际趋弱，对铝价影响负面

“金九银十”是传统的消费旺季，但今年9月市场的消费表现非常差，这跟国庆前夕部分下游施工项目被叫停有关。按季度表观消费来考察，测算三季度电解铝消费增长-4.6%，2018年同期的增速是8%。结合产出和消费的历史数据，以及国庆前的部分消费被推迟到节后去释放，10月消费表现较好，但11、12月将面临季节性走弱风险。落脚终端，除了包装行业和电力行业订单表现尚佳，其余板块增量不理想，铝材出口继续承压。成本方面，氧化铝价格从2450元/吨反弹修复至2650元/吨，是复产延迟及下游备货和贸易商惜售多面的因素的共同作用。但是，山西肥美的复产将在10月底开启，内外氧化铝价格的倒挂致使进口盈利窗口打开，四季度进口氧化铝数量上升，内外供应的回升会对氧化铝价格构成根本的压制，预计会试探前低水平。成本走弱，但电解铝自身消费亦不乐观，那会导致电解铝行业无法享受氧化铝让渡出来的利润，即电解铝价格会受到拖累。

总体上，正在释放的消费对铝价构成短期支撑，但是电解铝供应的回升及消费的季节性走弱和成本的下降对中期铝价构成拖累。操作上，建议维持偏空思路，弱势格局预计会维持到春节前，节后情况需根据经济政策重新对消费进行评估。

 

沪铜强于伦铜 关注价差机会

2019年三季度，主要发达国家pmi显著降速，其中美国9月ism制造业pmi为47.8；欧洲9月制造业pmi为45.7，均表现为加速下滑。日本9月制造业pmi为48.9，环比略微降低。我国9月pmi为49.8，相对8月有所改善。世界经济前景比一个季度前显著恶化，而我国经济比较有韧性，且我国铜价受益于废铜供给偏紧，料lme铜和沪铜将出现价差机会。

第三季度我国gdp同比增长6.0%，比第二季度的6.2%继续降速。中国9月m2同比增加8.4%，前值为8.2%；m1同比增加3.4%，与前值持平。m1与m2差值环比回升，显示投资偏显著改善。9月，人民币贷款增加1.69万亿元，同比多增3069亿元，环比多增4800亿元。9月社会融资规模累计同比增加21.89%，增速环比减少0.58%。

9月cpi同比上涨3%，前值2.8%；ppi同比下降1.2%，前值降0.8%。2019年1—8月工业企业营业收入为68.39万亿元，同比增加4.7%，前值为4.9%；工业企业利润总额为4.01万亿元，利润同比增速为-1.7%，与前值持平。8月，工业企业产成品存货累计同比增加2.2%，前值为2.3%。营收增速超过库存增速，企业被动去库，速度较为缓和。工业企业增收不增利，盈利能力暂时难言趋势性改善。

主要发达经济体经济降速明显，但暂无危机风险。从制造业pmi来看，欧洲和日本本轮经济扩张周期止于2018年1月。2019年以来，欧洲经济降速明显，9月欧元区制造业pmi为45.7，是2013年以来最低值。9月日本制造业pmi为48.9，有一定韧性。美国经济见顶于2018年8月，滞后于欧洲和日本。2019年以来，美国ism制造业pmi也进入下行通道，9月为47.8，下滑速度是三大发达经济体中最快的。由于上一轮次贷危机中美国负债端出清较为彻底，加上美联储积极出台刺激政策，预计美国经济没有失速风险。

根据国际铜研小组数据，2019年6月精炼铜短缺21吨，前值短缺70吨，环比改善明显。鉴于下半年全球经济增长减速，预计短缺将进一步向过剩转化。

2019年我国精炼铜需求显著好于其他国家，可以从上期所铜库存看出来。2019年铜库存高点出现在3月，为261412吨，显著低于往年。进入下半年，库存去化速度减慢。截至2019年10月18日，库存为152481吨，相比6月底的146019吨增加6462吨，增幅约4.4%。2019年lme铜库存持续增加，截至2019年10月22日，库存为270350吨，相比6月底的241400吨增加28950吨，增幅约12%。

今年来沪铜持续强于lme铜可能是国家加强对废铜管制导致的。根据海关总署数据，2019年8月废铜进口量10万吨，环比减少23.1%，同比减少54.4%；1—8月进口量108万吨，同比减少31.5%。从沪伦比值来看，今年3月见底后持续走阔，目前约为8.11。2019年下半年，进口盈利窗口打开较为频繁，其中盈利超过500元的机会有3次。6月以来，计入汇率后的沪伦铜比值以1.15为中枢波动，且有筑底的态势。

电力行业需求占我国铜终端消费的50%左右。国家电网2019年电力投资额规划5126亿元，2019年1—8月全国电网工程完成投资2378亿元，同比减少15.2%，前值为减少13.90%，降幅较1—7月小幅扩大。2018年电力投资规划4989亿元，最后实际完成5373亿元。2019年电网投资完成额和规划额差距过大，且由于主要以特高压为主，料第四季度电网投资对终端铜消费拉动有限。

2019年来，房屋施工面积显著回升并维持高位；另一方面，由于销售减速，新开工面积将持续减速，整体对铜消费影响中性。中汽协14日公布数据显示，9月汽车销量同比降幅收窄，产销量分别完成220.9万辆和227.1万辆，环比分别增长11%和16%，但同比分别下降6.2%和5.2%，短期难以拉动铜消费。

综上所述，四季度国内铜需求方面看不到明显改善，沪铜将窄幅振荡，有可能再次向下突破均线密集区至46500附近寻底。由于供需关系边际变化较小，料涨跌幅有限。国内外经济增速差值的边际变化更为确定。建议结合汇率，构筑沪铜伦铜价差策略。如计入汇率的沪伦比跌破1.14，可尝试做多。