二、国内焦点

 

供给端收缩不一 锌镍铝走势分化

 

今年大宗商品触底反弹，金属行业也在供给端收缩的带动下回暖。其中最为亮眼的是精炼锌，在上游锌矿减产的刺激下，年初至今沪锌价格涨幅超40%；为何锌、镍和铝的走势及发展各异？   锌矿紧缩见成效 锌价扶摇直上。7月21日，在锌矿紧缺导致供需缺口扩大的推动下，沪锌创下2012年以来新高。锌矿减产的话题已经持续了几年，今年锌矿紧缩才实际落地，前两年均由于矿山并未实际减产而导致价格快速回落。由于前期投资减少，今年释放新产能很少，因此预计影响锌矿产量接近8%。   而锌矿趋紧也逐步反映在下滑的加工费和冶炼厂的锌矿库存上。今年以来，进口加工费腰斩导致锌矿进口量大幅减少，锌矿进口量降幅趋于50%甚至更多。冶炼厂的锌矿库存大部分均降至仅能维持1周至半个月的低库存，预计锌矿缺口将逐渐传导至精炼锌环节。   镍矿关停伦镍涨，镍价高位震荡。今年6月以来，尽管下游处于消费淡季，但镍价持续走强，伦镍甚至已经创出去年以来的新高，主要由于菲律宾新总统上台后严查矿山，引发后续镍矿供给减少从而影响出口的担忧。菲律宾镍矿产量占全球产量20%左右，而中国更是有95%以上的进口镍矿来自菲律宾，一旦菲律宾镍矿关停减产影响镍矿出口短期将对我国镍铁产业生产造成冲击。   而镍价在7月初冲高后高位震荡并未继续冲高则由于目前菲律宾整体镍矿生产并未实际受到很大影响。由于环保不合格受到整顿的几个小矿山对整体镍矿产量影响不大，而市场对于后续大矿山是否会受到整顿看法不一，同时充足的库存也使得整体镍价上涨动力不足。目前来看，不太看好镍价的一大原因是大矿山环保条件较好，手续较齐全，且目前矿山应对积极，预计后续关停影响较小。但若后期环保问题导致大矿山关停，镍矿供给确实出现紧张，则镍价上涨空间将再度打开。   铝企扩张复产能，铝价冲高回落。电解铝在今年前5个月领涨金属，主要由于供给侧改革上游氧化铝和电解铝同时大量关停，短期内供给快速减少，库存持续走低。2015年底由于价格低迷，几乎全行业亏损，国内铝企累计关停减产氧化铝产能超900万吨，电解铝产能815万吨，使得一季度氧化铝和电解铝产量大幅下滑。同时稳增长政策使下游需求稳定在7-8%左右的高增长，库存快速下滑，推动铝价回升。   虽然电解铝整体去产能后带动价格回升，但由于利润回升同时上游供给充足，陆续投产和复产的产能使得产量回升，因而价格承压回落。   “超级周”来袭考验不断 黄金将迎惊涛骇浪   国际现货黄金周一（7月25日）在日本和美国央行议息会议召开前夕下跌，美市盘中最低下探至1312.03美元/盎司，但盘中有较强反弹，跌势有所缓解。周一风险情绪有所恢复，美元坚挺，亚洲股市反弹至近9个月的高位。本周末，有世界主要经济体参加的G20峰会即将召开，这是英国上月公投脱欧后的首次国际峰会，市场预期会议将采取所有可行的政策工具来支持经济增长，这对美元和股市都是提振。上周黄金连续第二周下跌，跌幅达1.2%，在7月初英国脱欧时由避险需求推升黄金曾涨至两年高位。   周五美元兑一篮子货币上涨，截止发稿，美元指数上涨0.01%，报97.36点。美股下跌，道指下跌0.56%，报18468.10点；标普500下跌0.53%，报2163.52点；纳指下跌0.24%，报5087.81点。原油继续下跌，美油指数下跌2.49%，报43.09美元/桶；布油指数下跌2.21%，报44.68美元/桶。   本周将迎来“超级周”，包括美联储利率会议，欧洲央行压力测试，日本可能掀起的超大规模的刺激政策以及G20国际峰会等，黄金走势可能会波澜壮阔。目前金价走势陷入了一定的困境，分析师称短期内英国脱欧的影响对黄金的推动作用以及不大，脱欧的影响可能要在8月份后才会逐步显现，但由于市场已经对此有预期，即便是数据不佳也不能阻止金价进一步下跌。而且，现在金银的投机性仓位较重，据周五美国商品期货交易委员会CFTC的数据，尽管如此投机者连续第二周削减了在纽约期金的期货和期权的多仓，但仓位还是很高。另外，白银的投机性净多仓也累积到了一定高位，分析师称净多仓处于非常高的水平，这意味着金价将会有进一步的潜在下修，犹如悬在金银顶上的达摩克斯之剑。不过，目前支撑黄金的因素不可能短期内消退，包括各国央行竞相推出的负利率政策，以及美国大选的不确定性等，黄金的涨势也不可能就此终结。   后市展望   Natixis分析师BernardDahdah表示，“仍要看英国脱欧的长期影响，但短期内英国不可能崩溃，也不会影响到全球增长或欧洲数据。人们在等待8月份的数据出炉。即便是数据不佳，但如果也好于人们的预期的话，黄金可能还会进一步下跌。”   德国商业银行在报告中称“短期内，净多仓还是处于非常高的水平，这意味着金价将会有进一步的潜在下修。看涨白银的赌注也非常巨大，像悬在白银头上的达摩克斯之剑。”   摩根大通分析师StephenParker日前在接受CNBC采访时说道：“我相信，一些被视为可以避险的资产正出现泡沫的迹象。”   Parker指出，由于基本面支持市场风险偏好情绪反弹，这种乐观情绪起初是站得住脚的。特别是，企业财报数据意外强于预期，“这是最近几个季度来没有出现的情景”。   Parker解释称，随着美国利率处于低位，典型的避险资产已经变得过于昂贵。值得注意的是，金价走势相当强劲，眼下正交投于近两年高点。   市场认为脱欧不如预想这么坏，美国经济数据也不错，于是黄金出现了一些下跌。日本央行和美联储的鸽派论调可能会减弱，从而减缓全球金融市场的悲观情绪。   围绕着日本央行和美联储有了一些初步的头寸建立。价格走势可能偏向下行，预期会下脱欧后低点1305。如果全球股市继续上扬，则有可能跌破1300。   黄金可能打破支撑位1313迈向1298，从6月21日低位1305的反弹也许已经结束。   北京时间00:27，现货黄金报1320.54美元/盎司，下跌0.96美元，跌幅0.07%。   钢材市场供需双弱 短期延续震荡整理   近期，钢材市场供需基本面并没有出现明显变化，但期货价格急涨急跌。业内人士表示，随着期价大幅下跌，与现价也从前期的大幅升水转为平水。当前国内多数区域不是高温就是暴雨，钢市需求整体低迷，不过政策层面依然存在利好预期，钢价难以明显下跌，预计国内钢材期货将以震荡整理为主。   上周钢材现货、期货均震荡下跌，当前北方地区暴雨天气持续，央行发文支持扩大抗洪救灾信贷投放。市场关注的是，灾后重建会否扩大钢材需求？近日8个中央环境保护督察组已全部完成督察进驻，环保力度加强对钢厂生产会否形成抑制？   据监测数据显示，7月22日沪市螺纹钢库存总量为25.5万吨，较上周末增加0.75万吨；线材6.4万吨，较前一周末增加0.35万吨；盘螺7.6万吨，较前一周末增加0.1万吨。   另外，沪市建筑钢材库存总规模为39.5万吨，较上周末增加1.2万吨。上周申城持续高温天气，终端出现在周三、周四较好，其他几个交易日则相当低迷，整体出货量较上周变化不大，沪线螺终端日均采购量数据环比回升3.23%。随着前期受航道封航所影响的资源逐步到货，市场资源规格有所增多，库存总量小幅上升。   纵观全国市场，监测发现，全国35个主要市场螺纹钢库存量为387.5万吨，增加17.2万吨，增幅为4.64%；线材库存量为104.3万吨，增加4.1万吨，增幅为4.09%。而从全国线材、螺纹钢、热轧板卷、冷轧板卷、中厚板五大品种库存总量来看，上周全国综合库存总量为881.95万吨，较前一周五增加21.6万吨，增幅为2.51%。   全国钢材市场库存结束了此前连续八周下降的态势，转而出现回升，不过目前的全国钢材库存水平较去年同期仍下降27.11%。近期全国多数区域不是高温就是暴雨天气，工程施工受阻，资源流通也较为困难，整体钢市需求表现低迷，库存有所上升。   公开消息显示，2016年第一批环境保护督察工作全面启动，已组建8个中央环境保护督察组，分别负责对内蒙古、黑龙江、江苏、江西、河南、广西、云南、宁夏等8个省（自治区）开展环境保护督察工作。截至7月19日，8个中央环境保护督察组已全部完成督察进驻。据了解，近日已经有河南、内蒙古等地钢铁企业因环保问题而被要求停产。   近期我国持续出现南方高温、北方暴雨的极端天气，对国内钢材市场供给及需求均形成较明显影响，市场供需双弱的局面短期依然难以改变，预计短期国内钢价仍将以弱势震荡整理走势为主。  

三、有色金属

 

铜：

  外盘走势：今日亚市伦铜承压续跌，为连续第三日走低，其中3个月伦铜微跌0.72%至4880美元/吨，目前伦铜仍延续高位振荡整理，下方支撑关注4800美元/吨。持仓方面，7月22日，伦铜持仓量为35.2万手，较21日减少20手，上周伦铜持仓时增时减，显示多空操作较反复。   现货方面：据SMM报道，7月26日上海电解铜现货报贴水40-升水30元/吨，平水铜成交价格37620-37760元/吨。开盘部分贸易商出于长单换货需求，对好铜和好的平水铜较具采买热情，升水被动推高。不过，下游在盘面下跌时维持观望，等待心怡价位，故湿法铜和较差的平水铜继续乏人问津，贴水难以跟随收窄。临近月末，贸易长单换货接近尾声，贸易流量将逐步减少，成交难有改善。   内盘走势：今日沪铜主力合约1609合约承压下滑，尾盘跌至37810元/吨，较昨日收盘价下滑0.92%。但目前沪铜仍有效运行于M60之上，反弹格局维持良好。期限结构方面，铜市呈现近低远高的正向排列，沪铜1608合约和1609合约正价差持平至50元/吨。   市场因素分析：亚市美元指数承压下滑，现交投于97.01附近，目前市场聚焦于周四凌晨将公布的美联储利率决议，存在加息预期，基本金属市场受此承压。资讯方面：据悉，南方铜业公司二季度铜产量同比增加26.1%，上半年铜累计产量为447503吨，预计全年产量达到913500吨。  

铝：

  外盘走势：今日亚市伦铝再度冲高回落，显示上方存在一定抛压，其中3个月伦铝微跌0.5%至1601美元/吨，较近期创下的高点1703美元/吨回落5.98%，部分受技术回调需求打压，但目前伦铝回调至M60附近，短期需警惕回调风险释放之后的企稳可能。   现货方面：据SMM报道称，7月25日上海现铝成交集中12550-12570元/吨，对当月升水170-190元/吨。持货商出货稳定，现货升水与上周五持平，随着月末来临，市场开始出现带下月票的货源，期铝趋稳，中间商补货意愿相对积极，下游企业按需采购，低价货源迅速被市场消化，中高价货源相对僵持，整体成交尚可。   内盘走势：今日沪铝1609合约承压续跌，尾盘跌至12120元/吨，较昨日收盘价下滑0.57%，日收盘价创下近一个月来的新低，且较7月创下的高点12745元/吨已回调4.9%，目前沪铝重新跌至均线组之下运行，短期下跌风险加大。铝市期限结构维持近高远低的负向排列，沪铝1608和1609合约负价差略扩至170元/吨，显示远期合约下跌意愿加强。   市场因素分析：亚市美元指数承压下滑，现交投于97.01附近，目前市场聚焦于周四凌晨将公布的美联储利率决议，存在加息预期，基本金属市场受此承压。铝市行业资讯方面，巴林铝业将2016年铝产量目标提升54万吨至150万吨，但其第二季度净利锐减45.4%。  

铅：

  外盘方面：隔夜伦铅冲高回落，收报1848美元/吨，涨0.33%。今日亚市伦铅震荡走低，沪市收盘时报1842美元/吨，跌0.32%。   内盘方面：沪铅主力合约震荡走高，报收13810元/吨，较上一交易日高1.28%，持仓量23046手，成交量30630手。   现货方面：7月26日现货铅市场的SMM1#主流成交均价报于13200-13300元/吨，均价跌125元/吨。SMM上海1#铅报道，沪市恒邦厂出货，电池消费旺季来临，电池厂开工率上升，但持货商对后市看涨较多，继续挺价惜售，下游多提长单，散单成交极少，市场整体成交不佳。   行情研判：沪铅主力合约破位上行，技术上形成补涨格局。之前提示突破前高后可介入多单，目前操作上建议沪铅1609合约适时做多，日内动态止损100元/吨。

 

锌：

  外盘方面：隔夜伦锌冲高回落，收报2257美元/吨，涨0.09%。今日亚市伦锌震荡走低，沪市收盘时报2231.5美元/吨，跌1.13%。   现货方面：7月26日SMM现货0#锌报价为17150-17250元/吨，均价跌80元/吨。据SMM报道，现货贴水较昨日缩窄10元/吨；冶炼厂正常出货，贸易商积极报价，成交略活跃；现货价格下跌，少数下游适量采购，多数依旧保持观望态度；市场整体成交一般。   内盘走势：沪锌主力合约震荡走低，报收17165元/吨，较上一交易日跌1.49%，持仓量251700手，成交量423720手。   行情研判：沪锌主力合约从上行通道上轨回撤，显示技术性压力加大，多头获利离场。短期市场或将进入震荡阶段。操作上建议沪锌1609合约17000-17250元/吨区间交易，日内动态止损100元/吨。

 

黄金：

 

外盘走势：隔夜伦敦黄金震荡走低，收报1315.82美元/盎司，跌0.48%。隔夜伦敦白银探底回升，收报19.561美元/盎司，跌0.41%。今日亚洲盘伦敦黄金震荡走高，截止至沪市收盘时报1319.17元/盎司，涨0.25%；伦敦白银震荡走高，截止至沪市收盘时报19.618美元/盎司，涨0.29%。   内盘走势：沪金主力合约开于284.7元/克，盘中小幅震荡，报收285.2元/克，较上一交易日收盘价涨0.14%，成交量197578手，持仓量358204手。沪银主力合约开于4293元/千克，盘中震荡走高，报收4332元/千克，较上一交易日收盘价涨0.81%，成交量796298手，持仓量694132手。   ETF持仓方面：SPDR Gold Trust截至7月25日黄金ETF持仓量为958.69吨，日减4.45吨；iShares Silver Trust白银ETF持仓量为10842.07吨，日增0吨。   行情总结：隔夜消息面乏善可陈。本周将迎来“超级周”，包括美联储利率会议，欧洲央行压力测试，日本可能掀起的超大规模的刺激政策以及G20国际峰会等，贵金属走势可能会加大波动。技术性贵金属呈回落态势，操作上建议沪金1612合约10日线下方偏空交易，动态止损1.5元/克；沪银1612合约10日线下方偏空交易，止损控制在30元/千克。

 

四、钢材市场

 

国内期市：周二螺纹钢期货增仓上行，RB1610合约终盘报收2379元/吨，涨48元/吨，持仓量2159444，日增仓42612。

  （1）现货市场：20mm HRB400螺纹钢上海报价2270元/吨，持平；广州报价2640元/吨，涨30元/吨；北京报价2320元/吨，涨30元/吨；福州报价2430元/吨，跌30元/吨。   （2）钢厂调价：7月26日潞城市兴宝钢铁有限公司出台建筑钢材价格政策，在“7月21日潞城兴宝出台建筑钢材价格调整信息”基础上调整，具体如下：三级螺纹钢价格下调20元/吨，现HRB400EΦ16-25mm螺纹钢出厂价格为2530元/吨； 2.盘螺价格下调20元/吨，现HRB400Φ8-10mm盘螺出厂价格为2520元/吨。 以上价格均为过磅含税，执行自2016年7月26日起。   （3）消息面：2016年7月，全国20个城市5大类品种钢材社会库存合计环比略有下降，本月库存总量780.6万吨，环比减少32.0万吨，下降3.94%，其中板材库存略有上升，长材库存下降较多。其中钢材市场库存总量684.2万吨，比上月减少24.3万吨，下降3.43%；港口库存96.4万吨，比上月减少7.7万吨，下降7.35%。   周二RB1610合约增仓上行。近日江苏等地环保消息刺激下，部分商家预期盘螺及部分螺纹到货缓慢。操作上建议，短线以2400为多空分水岭。  

五、宏观经济

 

刘世锦：中国经济未来增长态势是l型加上若干小w型

 

中国经济何时触底取决于高投资触底、去产能到位和新动力形成三个条件。

 

2016年上半年，中国经济运行保持稳定，GDP增长6.7%，高于全年预期目标阈值的下限。

 

“中国经济进入转型触底关键期，预期问题再次突出而敏感。”中国发展研究基金会副理事长、国研中心原副主任刘世锦分析，近期股市、汇市的大幅波动，很大程度源于预期变动，而预期变动又与对中国作为一个后发追赶型经济体的转型规律和现实理解有关。

 

近期，刘世锦及其领导的研究团队完成了《中国经济增长十年展望（2016-2025）：由数量追赶到质量追赶》的研究课题。

 

刘世锦近期在北京接受了21世纪经济报道的专访，他强调，中国经济正处在由高速增长转向中速增长的再平衡过程中，这一轮大调整将可能呈现双重底部。预计“需求底”有可能在今后一两年内出现，而“效益底”则存在一定的不确定性。

 

过剩产能“退出难”超出预期

 

《21世纪》：去产能是当前经济工作的一个重点任务，你如何评估我们面临的去产能形势？

 

刘世锦：尽管对过剩问题早有警觉，但幅度之大仍然超出预期。一个重要原因，是重化工业内部的“加速原理”在起作用。在这些行业的上升时期，由于“需要更多的钢就要新建钢厂，而建钢厂本身就要耗费钢”，这种“自我循环”带动了重化工业异乎寻常的快速增长。而到回落时期，“加速原理”在相反方向也起作用，使回落幅度超出预期。

 

严重过剩产能直接导致两个后果。一是PPI迄今40多个月的负增长，最大降幅达5.9%；二是工业企业利润自2014年下半年以后一年多的负增长。分析表明，煤炭、钢铁、铁矿石、石油、石化五大行业的出厂价负增长幅度达20%左右，对全部工业PPI负增长的影响达到80%左右，对工业利润负增长的影响更为显著。走出这种困局的出路，重点是在上述五大行业实质性去产能。产能下来了，供求趋于平衡，PPI才能恢复正增长，企业才能恢复盈利和再生产能力。

 

《21世纪》：为什么严重过剩产能“退出难”超出了预期？

 

刘世锦：首先是有关地区大都希望别人减自己不减，等减产能到位后坐收渔利，从而陷入“囚徒困境”。

 

其次，去产能后的职工安置、债务处理、资产重组等都是难啃的骨头，解决起来难度很大。在这种情况下，多数地区采取了等、熬、拖的办法。但这种局面显然不可持续。企业长期亏损，财政减收、债务违约、就业困难等问题不可避免，相关地区可能守不住底线，经济全局也可能出现更为困难的局面。

 

事实上，近些年供给侧大调整，除了重化工业外，还有出口行业。增速由20%-30%降到负增长，出口行业受到的冲击并不亚于重化工业。出口行业也经历着艰苦调整，企业订单减少、负担加重，部分企业关闭破产，有些移至外地，还有的企业老板“跑路”，如此等等。

 

但与重化工业形成鲜明对比的是，出口行业总体上似乎“声音”不大，也没有获得多少政策资源支持，堪称“静悄悄的变革”。重要的区别在于，出口行业主要以非国有的民营和外资企业为主，重化工业则聚集了众多国有企业，其中的大企业以国有为主。民营和外资企业调整较快，方式多样，不会久拖不决，因为它们拖不起。有的人实在经营不下去，解不开困局，可以“一跑了之”，而不会在长期亏损、扭亏无望下继续经营。

 

而人、债、资产重组等问题，对国有企业均为难题。“国企出问题，政府总要管”的明显或隐形承诺，使国企调整难有壮士断腕的决心和魄力。国企去产能的调整，很大程度上是一个国企、国资深化改革的问题。

决定中国经济触底的三个条件

 

《21世纪》：你预计中国经济何时触底，达到中高速增长的平衡点？

 

刘世锦：中国经济何时触底取决于高投资触底、去产能到位和新动力形成三个条件。中国经济这一轮大调整将可能呈现双重底部。一是“需求底”，随着房地产投资同比增速由负转正、全部投资增速趋稳，这一底部有可能在今后一两年内出现。

 

另一个则是“效益底”，是从供给侧适应于需求侧来看的，主要指标是PPI止跌回升，工业企业盈利增速由负转正，并保持在适当水平。这个底何时出现，有一定的不确定性。

 

如果“效益底”明显滞后于“需求底”，不难想象，经济有可能进入一个特殊困难期：增长速度相当低了，PPI依然低迷，企业大面积亏损，部分地区的金融财政风险加大，甚至酿成某种形式的危机，从而落入一种可称之为“低效益、高风险”的陷阱。

 

免这种不利局面，短期内关键是加快供给侧结构性改革，在去产能上有实质性进展，促使PPI和工业企业利润止跌回升，“效益底”与“需求底”的时滞缩短。

 

《21世纪》：在触底之后，经济增长将呈现什么态势？

 

刘世锦：经济触底的过程不大可能一帆风顺，抑或将经历一个复杂、很可能波动较大的过程。受某些短期因素影响，相关指标可能转好，但需要观察其可持续性。触底成功后，增长态势不会像有些人期待的出现V型或U型反转，而有很可能性是大的L型加上若干个小的W型。

 

由数量追赶转向质量追赶

 

《21世纪》：在未来一两年内中国经济达到中速增长的平衡点之后，这个中速增长期如何定位？

 

刘世锦：从时间分布来说，中速增长期大体上处在高速增长期结束后与成熟增长期到来之前的区间。这里所说的成熟增长期，是指美欧日等发达经济体已经达到的增长阶段，已实现需求的更新支出，如住房、汽车的置换或维修等支出，构成需求的主要部分。这种更新需求在中国逐步增多，但中国远未达到成熟增长阶段。

 

与成熟增长期相比，中国至少还多出了两方面的需求，一是工业化阶段尚未实现的需求，或者说中高收入阶层已经实现但中低收入阶段尚未实现的需求，如农民工进城后的住房需求、低收入者的首次购车需求等；二是消费结构升级，重点是服务性需求比重上升，中产阶级推动此类需求增长是主力军。这两种需求加上更新需求，构成了中速增长期的主导性需求。

 

因此，中速增长期依然是追赶期。这个判断相当重要。中国目前人均GDP约8000美元，美国人均GDP超过50000美元。从购买力平价计算，中国也只约相当于美国的三分之一。如果要接近或赶上美国的人均收入水平，从数量上说，大部分追赶还是完成于中速增长期。但由于基数已经很大，即便增速放缓，仍可保持人均收入水平不低于以往的数量增长。难度主要表现在质量提升上。我们要谨慎地将质量提升与创新驱动区分开来。

 

《21世纪》：在质量追赶的新阶段，经济政策需要解决哪些重点问题？

 

刘世锦：首先是纠正资源错配。目前在行业之间依然存在着较大的生产率差异，表明要素流动不畅、配置欠佳，根源在于行政性垄断，要素的市场化流动和定价受阻。通过深化改革纠正资源错配，仍会在“老经济”中释放出规模可观的需求，特别是有利于提高效率的投资需求。更重要的是能够提高生产率，增加收益，化解潜在风险。这也是当前供给侧结构性改革中“降成本”潜力最大的领域。

 

其次是激励产业升级。产业升级包括发展新兴产业，如与制造业升级相关的生产性服务业、与消费结构升级相关的生活性服务业；在已有产业中采用新装备、新技术，如用机器替代人工；更多的则是在产业价值链上的提升，如由低端制造转到高端制造，加大设计、研发、品牌等元素的比重。

 

第三是营造创新环境。这就是要形成有利于市场发挥作用、能够吸引到更多创新要素的体制和政策条件。创新的作用日趋重要，但创新型城市或区域创新中心并非人为指定的，而是在竞争中形成的。

 

G20框架下宏观政策路径选择：宽财政成主力短期难现降准

 

东方证券首席经济学家邵宇认为：“现在宏观经济运行相对平稳，货币供应量和贷款增速也不低。现阶段货币政策应维持观望，降准降息在四季度操作比较合适。”

 

日前公布的《G20财长和央行行长会公报》（下称“公报”）称，仅靠货币政策不能实现平衡增长，在强调结构性改革发挥关键作用的同时，我们还强调财政战略对于促进实现我们共同的增长目标同样重要。

 

前述关于货币政策、财政政策及结构性改革政策的表述引起市场广泛关注。

 

“结构性改革的核心是通过财政政策实现，由结构性改革来增强未来增长潜力。这是2008年金融危机后一个非常重要的转折。”九州证券首席经济学家邓海清对21世纪经济报道记者表示，“和以前相比，各国央行在放水问题上都表现出很大的克制。这次G20强调结构性改革和财政战略是继上海G20会议的一个进步。”

 

对于汇率，公报称，我们重申此前的汇率承诺，包括将避免竞争性贬值和不以竞争性目的来盯住汇率。

 

短期内不会降准

 

公报表示，鉴于近期形势变化，我们重申决心将各自以及共同使用所有政策工具，包括货币、财政和结构性改革政策，以实现我们的强劲、可持续、平衡和包容性增长的目标。

 

对此，财政部部长楼继伟阐述了其观点。他在G20成都会议上表示，一是需求管理政策仍然重要。货币政策的边际效益在下降，要实施更多增长友好型的财政政策，有财政空间的国家要加大财政支出力度。二是要通过结构性改革应对低增长态势。

 

方正证券首席学家任泽平对21世纪经济报道记者表示，金融危机以来，全球已经把货币政策发挥到了极致。通过货币放水来刺激经济增长不如通过基建投资、实施大规模减税效果好。最好的是结构性改革，但全球没有为结构性改革作好准备。

 

对于中国而言，宏观经济短期企稳。国家统计局数据显示，上半年GDP增速为6.7%，处于年初确定的6.5%-7%目标区间内。不过宏观经济下行压力较大，仍需宏观政策托底。

 

国家统计局数据还显示，6月CPI同比上涨1.9%，增速环比下降0.1个百分点。有分析机构认为，物价对货币宽松的制约作用明显下降，而美元加息延后则为央行降准降息操作提供了难得的时间窗口。

 

“从经济增速、CPI等数据来看，目前确实存在宽松空间。但货币政策边际作用降低，中国经济结构性调整用总量政策（货币政策）能否解决问题？”交通银行首席经济学家连平对21世纪经济报道记者表示。

 

东方证券首席经济学家邵宇认为：“现在宏观经济运行相对平稳，货币供应量和贷款增速也不低。现阶段货币政策应维持观望，降准降息在四季度操作比较合适。”

 

央行调统司司长盛松成7月16日在21世纪经济报道主办的“2016中国资产管理年会”上坦言，现在货币政策有一点陷入流动性陷阱的现象，大量的货币发行出来后并没有能够迅速拉动经济。

 

鉴于此，他认为应将财政政策和货币政策相配合，才能维持经济的平稳较快增长。他建议适当提高财政赤字率，“赤字率达到3%-5%没有问题”。按照年初《政府工作报告》，今年赤字率将达3%。

 

中信固收团队认为，“宽财政”有望接过“宽货币”手中的接力棒，发挥刺激经济的主力作用。

 

对于结构性改革，21世纪经济报道此前报道，在部分领域，供给侧结构性改革工作进展并不顺利，尤其是去产能方面。因为一些大宗商品的价格出现了强劲反弹，部分已经关停的产能甚至重新复产。结构性改革仍需财政政策发力。

 

人民币渐进、长期贬值

 

对于汇率，公报称汇率的过度波动和无序调整会影响经济和金融稳定。

 

“个别国家实行竞争性贬值的措施不一定有效，只会带来汇率动荡，可能导致全球汇率关系紊乱。因此需要在全球提出汇率政策的协调，这也是G20提出汇率承诺的目的。”招商证券研究发展中心宏观研究主管谢亚轩对21世纪经济报道记者表示。

 

中信证券固收团队解读称，人民币将在可控的条件下渐进、长期贬值，在避免过度波动的同时推进市场化。对实体经济而言，渐进贬值可促进出口和国内消费而提振经济。

 

2015年8月11日，央行启动人民币中间价改革，强调人民币兑美元汇率中间价报价要参考上日收盘汇率，以反映市场供求变化。截至7月25日，中间价已贬值9.31%。

 

央行发布的《一季度货币政策执行报告》称，目前已经初步形成了“收盘汇率+一篮子货币汇率变化”的人民币兑美元汇率中间价形成机制。交易员普遍认为，当前的中间价定价机制更加透明。

 

“在经历了一段时间的适应期后，市场参与者对人民币汇率形成机制的理解已更为深入。目前，人民币汇率对一篮子货币保持基本稳定，市场信心进一步稳固。”央行行长周小川在G20成都会议会上表示。

 

六、全球观察

 

 

日媒称日本政府直接财政刺激翻倍 日元盘中急挫

 

日本媒体称，未来几年政府直接注入经济的财政刺激规模会翻倍。此消息传出后，日元对美元汇率迅速短线回落。

 

据日经新闻今日凌晨报道，应政府和执政党议员呼吁，日本财务省将原计划3万亿日元的中央与地方政府支出增至6万亿日元。在总规模可能超过20万亿日元的一揽子刺激方案中，2016财年的追加预算可能约有2万亿日元，2017财年将有更多。

 

以上日经消息传出后，美元兑日元短线上扬26点，收复日内稍早失地并交投于平盘水平附近。但标普500期货反应不明显。

 

对于日本政府此前就传出的20万亿日元刺激方案，高盛报告此前指出，方案中3万亿日元直接财政投入可能令市场玩家失望，要对经济增长和市场预期有显著影响，需要更大规模的财政动作。

 

对于近来市场热议的日本“直升机撒钱”预期，高盛预计，日本几乎不可能公开采取“直升机撒钱”的做法。但如果日本政府决定实施大规模财政刺激，与此同时日本央行增加货币政策宽松力度（尤其是增加国债购买），市场可能会认为这是在向“直升机撒钱”靠拢。

 

而79%的彭博调查经济学家预计，本周日本央行会议将决定增加货币宽松，最有可能的是增加购买ETF，其次是再下调负利率。黑田东彦任日本央行行长以来，从未有这么高比例的受访者预计日央行增加宽松。隔夜指数互换也显示市场预计日央行再降负利率。

 

日本新刺激方案

 

今日日经新闻称，上述刺激方案覆盖四大领域：首先是旨在尽最大可能提高劳动力参与率的政策，如限制加班、延长产假等；其次是基础设施投资，如兴建大型油轮、启动子弹头列车项目等；还有缓解英国退欧打击的举措，如日本国际协力银行提供开发海外项目的低息贷款；最后还要成立一只用于扶持今年日本西南大地震后重建的基金。

 

日本财务省定于当地时间今日公布2017财年预算。上述日经新闻称，包括2017财年支出计划在内的财政刺激方案最早于8月2日公布。

 

以上来自日经新闻的刺激方案内容与五天前华尔街见闻文章提到的刺激方案大致吻合。当时日本共同社援引知情者消息称，日本政府安排编制一项至少20万亿日元、也可能超过此规模的综合刺激方案，主要包括。

 

8.3万亿日元用于基础设施建设和改善，包括3万亿日元用于将东京到名古屋的磁悬浮铁路线延长到大阪；将3万亿日元外汇储备拨给日本政府对外实施开发援助的执行机构——日本国际协力银行，该行将向日本企业提供低成本资金；3.4万亿日元用于支持日本企业修建海外基础设施；其他刺激措施有增强建筑物和其他设施的抗灾难打击能力，以及推动农业出口的举措。

 

日本共同社爆出以上消息次日，华尔街见闻文章援引日经新闻报道称，日本政府正施压保守的财政部，以满足当局大胆的新刺激计划——超出预期的财政支出。观察人士预计，日本政府新的刺激项目规模可能攀升至20万亿到30万亿日元之间。

 

 

从伦敦到东京再到纽约 全球外汇交易量飙升

 

从东京到纽约，从伦敦到新加坡，全球主要货币交易中心的外汇交易变得比以往更加活跃。

 

彭博社援引各国央行的调查数据显示，从去年10月底到今年4月底的6个月期间，全球外汇成交量大幅增长。具体如下：

 

英国央行外汇联合常务委员会数据显示，英国外汇日均交易量较去年10月增长了5%，至2.21万亿美元，美元/日元是最活跃的交易品种，日均成交飙升27%。英国拥有全球最大的外汇交易市场。

 

美联储数据显示，北美日均外汇成交量从去年10月的8090亿美元，增长至今年4月的8930亿美元。

 

日本央行和澳洲联储数据显示，包括即期、远期、期权和掉期在内，所有外汇交易量分别增长了5.1%和6%。

 

为何外汇交易量大幅增加了呢？彭博社援引分析师们的观点称，此前对日本央行和美联储货币政策预判失误的交易员了结仓位可能刺激了外汇成交大增。

 

“全是因为货币政策，”加拿大多伦多道明银行(Toronto - Dominion Bank)驻伦敦货币策略业务部门欧洲负责人Ned Rumpeltin对彭博社表示，“4月的时候，市场对于日本央行将在当月会议上推出新一轮货币宽松政策的预期相当高。当这种预期落空，任何美元/日元多头持仓都会承受相当大的下跌压力。”

 

数据显示，东京外汇市场4月日均成交量激增28%，至618亿美元。悉尼外汇市场当月大增19%。新加坡汇市日均成交暴增36%，至4190亿美元。

 

其他分析师有着不同的见解。巴克莱驻纽约外汇和利率策略师Andres Jaime认为，日元成交激增是因为该货币与其他货币相比相对便宜。此外，经济政策的不确定性不断助长了市场对日元的需求，日元是最佳风险对冲货币。

 

事实上，不止是包括4月在内的6个月，此后发生的英国退欧公投也导致全球汇市交易量在6月份大规模增长。

 

莫斯科交易所公布报告称，6月份外汇交易量环比上涨16%。货币和衍生品市场交易量录得最强劲的增长趋势，成交量同比增长分别为48.7%和42.6%。

 

汤森路透外汇平台6月交易量录得1月以来最佳表现，环比增长23%至1160亿美元。

 

日本在线经纪商GMO Click证券公司6月场外外汇交易量为110.16万亿日元（折合1.08万亿美元），环比上涨20%。

 

嘉盛集团(GAIN Capital Holdings)6月外汇交易量环比仅小幅增加3.7%，不过机构外汇交易量环比增幅达到40%。

 

新加坡交易所(SGX)6月外汇期货总成交量为642002手，环比增长27%，同比更是暴增112%。